30. septembra 2021 • Správa z trhu

Dlhopisové výnosy opäť rastú a ťahajú nadol technologické akcie

Výnosy amerických a európskych dlhopisov zamierili v posledných dňoch prudko nahor. Tento pohyb vystrašil akciové trhy. Najvýraznejšie poklesy utrpeli vplyvom rastúcich výnosov ako obvykle technologické akcie. Súčasný nárast výnosov má pritom, na rozdiel od toho z prvých mesiacov roka, potenciál pokračovať dlhšiu dobu. Čo takýto vývoj znamená pre jednotlivé aktíva?

Na globálnych dlhopisových trhoch prebieha v posledných dňoch pomerne prudký výpredaj, ktorý rýchlo tlačí nahor výnosy dolárových, eurových aj librových dlhopisov.

Výnosy 10-ročných amerických štátnych dlhopisov sa opäť dostali nad hranicu 1,5%, zatiaľ čo výnosy 2-ročných a 5-ročných dolárových dlhopisov vystúpili na najvyššie úrovne od vypuknutia pandémie.

Výnosy 10-ročných britských dlhopisov sa vyšplhali k 1% prvýkrát po 18 mesiacoch. 10-ročné nemecké dlhopisy delí od kladných výnosov už „iba“ 20 bázických bodov a slovenské štátne dlhopisy s obdobnou splatnosťou sú už opäť v pozitívnom teritóriu.

Pod tento výpredaj spôsobujúci rýchly nárast výnosov, sa podpísala výbušná kombinácia viacerých faktorov. Rolu zohrali ako obvykle aj technické faktory, avšak ku hlavným príčinám patria fundamentálne faktory ako začiatok sprísňovania menovej politiky zo strany viacerých významných centrálnych bánk, pretrvávajúca vysoká inflácia poháňaná ďalej nahor rastúcimi cenami energetických komodít ako aj určitý optimizmus súvisiaci s poklesom počtu nových prípadov COVID-19 v Spojených štátoch bez zavedenia prísnejších opatrení.

Prudké pohyby z dlhopisového trh sa pritom v týchto dňoch, ako zvyčajne, prelievajú aj na ďalšie typy aktív, predovšetkým akcie.

Vzťah medzi dlhopisovými výnosmi a akciovým trhom

Akciové trhy sú tradične veľmi citlivé na akékoľvek výraznejšie pohyby dlhopisových výnosov, pričom určujúce nie sú ani tak absolútne úrovne výnosov ale najmä rýchlosť a prudkosť ich zmeny. Prudké poklesy výnosov väčšinou značia trhovú paniku vyznačujúcu sa „útekom do bezpečných aktív“ a preto sú prakticky vždy sprevádzané poklesom akcií.

Keď dlhopisové výnosy naopak prudko vzrastú, ako je tomu v súčasnosti, akciové trhy takisto padajú. Vyššie výnosy, sprevádzané očakávaným rastom sadzieb, totiž zvyšujú sadzby, ktorými sa diskontujú budúce príjmy a zisky firiem, čo má za následok pokles súčasnej hodnoty budúcich očakávaných peňažných tokov a tým pádom aj pokles odhadovanej vnútornej hodnoty ich akcií.

Akcie tak obyčajne padajú v prípade prudkého rastu aj poklesu výnosov. Medzi reakciou akciového trhu na pokles a rast výnosov je však, napriek tomu, jeden výrazný rozdiel, ktorý sa celkom jasne prejavuje aj v týchto dňoch.

Keď dlhopisové výnosy rýchlo padajú, najväčšie poklesy zaznamenávajú tie najrizikovejšie akcie, hlavne menších a cyklických firiem, kým rastové akcie niekoľkých najväčších technologických firiem sú voči takýmto trhovým prepadom pomerne imúnne. Akcie firiem ako Microsoft, Alphabet či Apple sú totiž považované za mimoriadne bezpečné kvôli ich business modelom s relatívne stabilným cash flow a kvôli ich schopnosti dosahovať rast aj v nepriaznivom ekonomickom prostredí. Sú preto niečo ako „bezpečný prístav“ na akciovom trhu. Nižšie výnosy (a úrokové sadzby) navyše zvyšujú súčasnú hodnotu ich očakávaných budúcich príjmov a tak mechanicky zvyšujú ich valuáciu.

Keď však dlhopisové výnosy rastú, nastáva presne opačný jav. Akcie veľkých technologických firiem padajú najprudšie s tým, ako klesá súčasná hodnota ich očakávaných rastúcich budúcich príjmov, zatiaľ čo cyklické, small cap a hodnotové akcie sú relatívne odolné voči poklesom, keďže prostredie vyšších sadzieb nemá na ich hodnotu a business model taký negatívny vplyv.

Klesajú hlavne technologické akcie

Vzhľadom na vyššie popísaný vzťah medzi výnosmi dlhopisov a akciovým trhom, tak nie je prekvapením, že súčasný rýchly nárast výnosov sprevádza pokles akciového trhu, pričom najväčšie straty zaznamenávajú práve technologické akcie na oboch stranách Atlantiku.

K najprudším poklesom došlo na začiatku týždňa, v pondelok a v utorok. Utorkové straty amerických akcií boli najvyššie od mája tohto roku. Najhlbšie poklesy spomedzi hlavných amerických akciových indexov pritom prirodzene zaznamenal práve NASDAQ s vysokým podielom akcií technologických firiem.

Pomerne výrazné straty utrpel aj benchmarkový index S&P 500 a to predovšetkým kvôli takisto vysokému podielu technologických akcií. Akcie 5 najväčších amerických technologických firiem majú v tomto indexe spolu viac ako 20% váhu. Relatívne odolné voči súčasným poklesom sú naopak indexy Dow Jones a Russell 2000 vďaka ich zloženiu s vysokým podielom cyklických a hodnotových resp. small cap akcií.

K poklesom dochádzalo aj na európskych trhov, pričom najprudšie padali takisto technologické akcie. Za posledné dva týždne utrpeli dvojnásobne vyššie straty ako širší európsky trh.

Tradičné portfóliá môžu mať problém

Súčasný rýchly nárast dlhopisových výnosov sprevádzaný prepadmi na akciovom trhu nie je v tomto roku prvým. K takýmto epizódam došlo už aj na začiatku februára a následne v priebehu mája. Nemali však dlhé trvanie. Zastavili ich centrálne banky, ktoré usúdili, že je ešte priskoro na akékoľvek sprísňovanie monetárnej politiky, a neskôr aj obavy z dopadov delta variantu na svetovú ekonomiku. Zdá sa však, že tentokrát to môže byť inak. Súčasný nárast výnosov má potenciál pokračovať dlhšiu dobu.

Juhokórejská, nórska aj česká centrálna banka už pristúpili k zvýšeniu hlavnej úrokovej sadzby. Americký Fed už signalizoval a zrejme najneskôr v decembri oficiálne oznámi začiatok postupného znižovania pravidelných nákupov aktív. Podobný krok sa v blízkej dobe očakáva aj od Bank of England a ECB už znížila objem nákupov dlhopisov v rámci PEPP. Centrálne banky najrozvinutejších ekonomík sa tak už vydali na cestu sprísňovania monetárnej politiky.

Napokon, rastúca inflácia im už čoskoro ani nemusí dať na výber. Ceny energetických komodít pokračujú v silnom raste a problémy v globálnych dodávateľských reťazcov tlačiace na ceny celej škály tovarov sa pravdepodobne tak skoro nevyriešia. Aktuálny vývoj v Spojených štátoch navyše vyvoláva optimizmus, že súčasná vlna delta variantu nemusí mať na vyspelé ekonomiky taký negatívny účinok ako predošlé vlny COVID-19.

Všetky tieto faktory hovoria v prospech ďalšieho rastu výnosov. Ak k nemu skutočne dôjde, pokračujúci rast dlhopisových výnosov bude veľkým problémom pre tradičné investičné portfólia zložené z „rizikovej“ akciovej zložky reprezentovanej niektorým z hlavných akciových indexov, najčastejšie S&P 500 a „bezpečnej“ dlhopisovej zložky. Tieto portfóliá sú totiž postavené na predpoklade negatívnej korelácie medzi oboma zložkami. Pri trhových turbulenciách spôsobených rýchlym rastom výnosov však tento predpoklad neplatí. Ceny dlhopisov klesajú súčasne s cenami hlavných akciových indexov.

V prostredí rastúcich výnosov je preto vhodné  rozšíriť tradičné portfóliá o ďalšie zložky, ktoré nie sú pozitívne korelované s akciami a dlhopismi.  Môžu to byť napríklad nehnuteľnosti alebo komodity. Akciovú zložku v takýchto portfóliách je súčasne vhodné upraviť v prospech vyššieho podielu akcií pozitívne korelovaných s rastúcimi výnosmi ako sú napr. akcie z finančného sektora.

Majte prehľad o stave svojich investícií

Prihláste sa do klientskej zóny, kde nájdete komplexný prehľad svojich investícií.

Prejsť do klientskej zóny