6. novembra 2020 • Správa z trhu

Investori privítali očakávaný výsledok amerických volieb

Očakávaný výsledok amerických volieb je z pohľadu investorov zrejme najlepším možným. Akcie ho privítali prudkým rastom. Biden by mal v prezidentskom kresle prinesiesť do domácej aj zahraničnej politiky viac istoty a predvídateľnosti. Senát pod kontrolou republikánov by avšak súčasne znamenal, že nebude môcť presadiť nič zásadné zo svojho reformného ekonomického programu.

V piatok ráno, v čase písania tohto komentáru, ešte nie sú známe konečné výsledky amerických volieb. Zdá sa však veľmi pravdepodobné, že prezidentom bude Joe Biden, pričom demokrati nezískajú väčšinu v Senáte a oslabia aj v Snemovni reprezentantov. S týmto výsledkom, pochopiteľne, nemôžu byť spokojní ani demokrati ani republikáni, avšak z pohľadu investorov ide v podstate o najlepší možný výsledok.

Znamená totiž, že nepredvídateľného a impulzívneho Trumpa s najväčšou pravdepodobnosťou nahradí predvídateľnejší a racionálnejší Biden, ktorý prinesie do domácej aj zahraničnej politiky potrebnú istotu a predvídateľnosť. Vedenie firmy plánujúcej investíciu v Mexiku, expanziu na čínsky trh či dovoz tovaru z EÚ jednoducho nebude musieť tŕpnuť, či Trump niekedy nadránom nevyhlási niektorej z týchto krajín cez twitter obchodnú vojnu sprevádzanú salvami ciel a odvetných ciel.

Senát pod kontrolou republikánov a oslabená pozícia demokratov v Snemovni reprezentantov by avšak súčasne znamenala, že Bidenova administratíva nič zásadné zo svojho programu nepresadí. Investori by sa tak nemuseli báť zvýšenia daní, prísnejšej regulácie (s výnimkou technologických firiem) a s veľkou pravdepodobnosťou neprejdú Senátom ani veľké verejné investície a akékoľvek väčšie rozpočtové výdavky na podporu ekonomiky. Pokrízové politicko-ekonomické status quo tak ostane zachované. So všetkými pozitívnymi aj negatívnymi dôsledkami pre ekonomiku a finančné trhy.

Podpora ekonomiky ostane na pleciach Fedu

Skutočnosť, že demokrati nebudú môcť podporiť zotavovanie pandémiou zasiahnutej ekonomiky fiškálnymi stimulmi (kvôli republikánmi kontrolovanému senátu), znamená jediné – celá váha podpory ekonomiky zostane opäť na pleciach Fedu. Predstavitelia Fedu pritom už niekoľko mesiacov sami dookola opakujú, že ekonomika potrebuje v súčasnej situácii nutne aj fiškálne stimuly, pretože nástroje monetárnej politiky, ktorými disponuje Fed, na tento účel plne nepostačujú.

Je však prakticky isté, že akonáhle sa Biden stane prezidentom, republikáni v sebe opäť náhle nájdu túžbu po vyrovnanom rozpočte a znižovaní štátneho dlhu, hoci počas prezidentovania Trumpa benevolentne privierali oči nad rekordným rastom dlhu aj obrovskými deficitmi (vytváranými v časoch rastúcej ekonomiky!). Napriek naliehaniu Fedu tak demokrati nepresadia nijaké významné zvýšenie rozpočtových výdavkov (fiškálne stimuly) na podporu ekonomiky.

Ekonomiku bude teda pravdepodobne čakať iba veľmi pomalé zotavovanie s dlhodobo nízkym rastom a silnými dezinflačnými impulzmi. Fed, v snahe podporiť ekonomický rast a bojovať s deflačnými tlakmi, nebude mať inú možnosť ako pokračovať aj v nasledujúcich rokoch v extrémne uvoľnenej monetárnej politike vyznačujúcej sa rekordne nízkymi úrokovými sadzbami a masívnym kvantitatívnym uvoľňovaním (tzv. tlačením peňazí).

Ako je však známe, transmisný mechanizmus medzi kvantitatívnym uvoľňovaním a reálnou ekonomikou je veľmi slabý, t.j. „tlačenie peňazí“ centrálnymi bankami má iba veľmi slabý stimulatívny efekt na rast reálnej ekonomiky, avšak má okamžitý a priamy pozitívny dopad na ceny aktív. Celá idea kvantitatívneho uvoľňovania totiž spočíva na predpoklade, že peniaze, ktorými centrálne banky zaplavia trhy, zdvihnú ceny aktív. Vďaka tomu sa budú ľudia a firmy cítiť bohatšie a istejšie a viac míňať, čím podporia ekonomiku.

Kým prvá časť tohto predpokladu v realite platí, keďže vzťah medzi likviditou (množstvom peňazí na trhoch) a cenou aktív je veľmi priamočiary, s druhou časťou tohto predpokladu je to komplikovanejšie. Vyššie ceny investičných aktív sa do vyšších výdavkov a vyšších investícií v reálnej ekonomike premietajú iba vo veľmi obmedzenej miere. Výsledkom kvantitatívneho uvoľňovania je tak prevažne rast ceny finančných aktív pri súčasnej stagnácii reálnej ekonomiky. Vedľajším dopadom je samozrejme prudký rast nerovnosti vyvolávajúci sociálne konflikty.

Modrý odliv potešil akciové trhy

Reakcia trhov na pravdepodobný výsledok volieb preto odzrkadľuje práve očakávanú stagnáciu reálnej ekonomiky spojenú s deflačnými tlakmi, dlhodobo nízke úrokové sadzby, obmedzené verejné výdavky, pokračujúcu snahu o stimuláciu ekonomiky takmer výlučne prostredníctvom nástrojov monetárnej politiky (so všetkými spomenutými dopadmi) a absenciu zvyšovania daní či sprísňovania regulácie.

„Modrá vlna“ (Biden prezident, senát pod kontrolou demokratov), na ktorú sa investori začali pripravovať v predchádzajúcich týždňoch a priniesla by prakticky presný opak, sa teda nekoná. Pohyby aktív v týchto dňoch sú reakciou práve na túto zásadnú zmenu v očakávaniach. Modrá vlna sa na trhoch zmenila na modrý odliv.

Akcie, samozrejme, reagovali na túto zmenu očakávaní prudkým rastom. Pokračujúca záplava peňazí od centrálnych bánk a rozplynutie hrozby zvyšovania daní (firemných i dane z kapitálových ziskov) a prísnejšej regulácie spolu s istejším geopolitickým prostredím je pre akciové trhy vo všeobecnosti požehnaním.

Procyklická rotácia a reflácia sa nekonajú

Všetkým akciám sa však nedarilo rovnako. Najprudším rastom reagovali na očakávaný výsledok volieb akcie veľkých technologických firiem, ktoré sú dnes prakticky defenzívnou investíciou a náhradou dlhopisov. Ako jedny z mála prinášajú dobrý výnos aj v prostredí nízkych úrokových sadzieb, suboptimálnej inflácie a stagnujúcej ekonomiky. NASDAQ 100 mieri k najlepšiemu týždňu tohto roka. Výrazne vrástli aj akcie firiem z ďalších necyklických sektorov, „large cap“ akcie a rastové akcie.

Všetky typy akcií, ktorý by mohli naopak najviac profitovať z očakávaného oživovania ekonomiky a fiškálnych stimulov, výrazne zaostávali. Ide najmä o akcie menších firiem, akcie z cyklických sektorov a tzv. hodnotové akcie. Procyklická rotácia tak bola opäť raz zastavená ešte v zárodku.

Americké štátne dlhopisy reagovali nárastom ceny sprevádzaným prudkým poklesom výnosov a to predovšetkým pri dlhších splatnostiach. Tento pohyb takisto odráža očakávanie dlhodobo nízkych sadzieb, suboptimálnej inflácie a súčasne relatívne nízkych rozpočtových deficitov, ktoré budú v kombinácii s pokračujúcim kvantitatívnym uvoľňovaním znamenať, že ponuka bezpečných štátnych dlhopisov s dlhšou splatnosťou nebude rásť, skôr poklesne. Jednoducho, reflácia sa nekoná, na dlhopisovom trhu je opäť v móde naháňanie durácie.

Dolár oslabuje, meny rozvíjajúcich sa trhov posilňujú

Na menovom trhu sme po voľbách pozorovali prudké oslabenie dolára a súčasné posilňovanie mien rozvíjajúcich sa trhov. Pod oslabovanie sa zrejme podpísali z časti tie isté faktory, ktoré pôsobili aj na akciovom a dlhopisovom trhu (očakávanie pokračujúceho „tlačenia peňazí“ Fedom a dlhodobo nízkych úrokových sadzieb oberajúcich dolár o výhodu pozitívneho úrokového diferenciálu, ktorý si užíval pred začiatkom pandémie) ako aj samotné posilnenie mien rozvíjajúcich sa trhov voči doláru. To je, samozrejme, výsledkom očakávanej predvídateľnejšej a menej konfrontačnej zahraničnej politiky J. Bidena.

Na oslabenie doláru súčasne zrejme pôsobila aj všeobecná „risk-on“ nálada investorov, ktorá zavládla hneď po prvých volebných výsledkoch. Pripomíname, že dolár, nie zlato, je v súčasnosti stále prakticky jediný „bezpečný prístav“, ktorý v časoch rastúceho rizika vždy posilňuje. Optimistickú náladu na trhoch, naopak, obvykle sprevádza jeho oslabovanie.

Definitívny výsledok stále nepoznáme

Otázkou ostáva, či sa tento krát opäť investori neunáhlili. Tak ako v predchádzajúcich týždňoch, keď už pripravovali portfólia na „modrú vlnu“, ktorá nakoniec neprišla. Definitívny výsledok volieb stále nepoznáme.

Ak by sa nakoniec predsa len podarilo vyhrať Trumpovi, pre akcie a dlhopisy sa toho veľa nezmení, hoci na menovom trhu by zrejme nastalo niekoľko prudkých pohybov.

Väčší dopad na trhy by však malo, ak by sa pri súčasnom Bidenovom víťazstve demokratom predsa len nakoniec podarilo ovládnuť Senát. Prakticky všetky popísané očakávania by sa tým zmenili a trhové pohyby by sa opäť otočili – všeobecný tlak na pokles akcií pričom však hodnotovým akciám by sa darilo lepšie ako rastovým, small cap akcie by prekonávali large cap akcie, cyklické odvetvia necyklické a výnosy dlhopisov s dlhšou splatnosťou by vzrástli.

Ovládnutie Senátu demokratmi sa dnes nezdá pravdepodobné. Vylúčiť ho však nemožno. Minimálne do januára, keď sa s najväčšou pravdepodobnosťou bude opätovne bojovať o dve miesta v štáte Georgia, kde ani jeden kandidát zatiaľ nezískal potrebných 50% hlasov.

Ďalším, ešte väčším rizikom, na ktoré sme už v minulosti upozorňovali (tutu) a investori ho po voľbách akosi prirýchlo odpísali, je, že Trump jednoducho neuzná volebnú porážku, odmietne pokojne odovzdať moc a krajina skĺzne do ústavnej krízy, v extrémnom prípade až na hranu občianskej vojny.

Trump dnes, podľa očakávania, odmieta uznať porážku už preventívne a hovorí o volebnom podvode, avšak jeho snahy v tomto smere majú zatiaľ skôr tragikomický charakter a podporujú ho v nich iba najbližší ľudia bez reálneho vplyvu na dianie. Napriek tomu môže byť ešte priskoro na úplné odpísanie tohto rizika.

Ak sa však nebude konať nijaké prekvapenie – Biden sa stane prezidentom, odovzdanie úradu prebehne relatívne hladko a Senát si udržia republikáni – možno v najbližších týždňoch a mesiacoch očakávať pokračovanie popísaných, práve prebiehajúcich trhových pohybov.

Majte prehľad o stave svojich investícií

Prihláste sa do klientskej zóny, kde nájdete komplexný prehľad svojich investícií.

Prejsť do klientskej zóny